Прибыль предпринимателя в затратном подходе формула. О «прибыли предпринимателя» в затратном подходе. Нормативно-правовая база проекта в целом

В последнее время появляются публикации, предлагающие отказаться от учета прибыли предпринимателя в затратном подходе к оценке недвижимости. В работе высказывается предположение о том, что («ошибочное») предложение о необходимости учета этой прибыли и о схеме расчета ее величины базируется на аксиоме теории оценки, следующей из («не реализующегося на практике») предположения о возможности равновесия спроса и предложения на рынке недвижимости. Дополнительные аргументы в пользу обоснования указанной аксиомы представлены в , ниже обсуждается проблема необходимости учета прибыли предпринимателя - вне зависимости от признания обоснованности упомянутой аксиомы.

В самом начале обсуждения обратим внимание на классическое, пришедшее к нам из-за рубежа определение понятия девелопера, который, являясь автором идеи проекта, обеспечивает:

• приобретение права застройки земельного участка (права собственности или права заключения договора аренды),
• организацию проектирования, финансирования (с использованием собственных и заемных средств) и создания (с привлечением подрядчиков) на этом участке улучшений (зданий, сооружений, коммуникаций, насаждений),
• оформление прав на эти улучшения (в дополнение к оформленному ранее праву собственности на землю или праву аренды земли),
• организацию продажи созданного объекта недвижимости.

Нетрудно представить себе ситуацию, в которой девелопер просит оценщика определить рыночную стоимость объекта, только что завершенного строительством и предназначенного для продажи. Любой практикующий оценщик в этом случае учтет, что девелоперский проект должен обеспечивать не только возврат капитала (издержки, понесенные в процессе реализации проекта), но и доход на капитал, называемый прибылью предпринимателя (иначе девелоперу не было бы смысла ввязываться в рискованный проект, выгоднее было бы положить деньги на депозит или приобрести безрисковые финансовые инструменты).

При этом величина прибыли предпринимателя не должна зависеть от действительного набора участников проекта: вместо одного девелопера проект могут затеять и реализовать инвестор (заказчик), менеджер проекта, подрядчик, поставщик материалов, консультанты и брокеры - все при участии кредитной организации. При этом вознаграждение компании, управляющей проектом, выплаты подрядной организации, а также платежи поставщикам материалов, консультантам и брокерам, выплата основного тела кредита будут обеспечиваться средствами из состава сумм, предназначенных для возврата капитала, в то время как в составе прибыли предпринимателя должны быть представлены проценты по кредиту и доход на весь собственный капитал, инвестированный в проект.

Если заказчик просит оценщика определить рыночную стоимость объекта, который после создания уже использовался его собственником с получением доходов, то практикующий оценщик дополнительно учтет потери стоимости, связанные с износом и устареванием: эти потери вычитаются из суммы затрат на реализацию проекта и прибыли, найденной капитализацией издержек за период (перед датой оценки), теоретически необходимый для создания объекта оценки как нового (см. , стр. 305-306).

Из сказанного выше следует, что прибылью предпринимателя в затратном подходе к оценке недвижимости называется доход на весь капитал, вложенный в девелоперский проект. Размер вложенного (инвестированного) капитала определяется суммой всех издержек, связанных с реализацией проекта (включая маркетинговую подготовку объекта к продаже), а доход на этот капитал (упомянутая прибыль предпринимателя) определяется путем вычитания указанной выше суммы всех издержек, понесенных девелопером, из будущей стоимости этих издержек, полученной процедурой их наращения (капитализации) с использованием рыночно обоснованной общей нормы отдачи на капитал, вложенный в создание объекта.

Укажем, что упомянутая будущая стоимость издержек представляет собою рыночную стоимость объекта, только что завершенного строительством. На базе этой стоимости формируется цена предложения объекта к продаже или к внесению объекта в уставный капитал какой-либо компании, а также цена предложения по рыночной арендной плате (предложение по ставке арендной платы) - при сдаче в аренду объекта оценки как финансового актива в вещной форме.

Заметим, что отрицание необходимости учета прибыли предпринимателя в затратном подходе нередко обосновывается ссылкой на принцип замещения, считающийся основополагающим принципом затратного подхода в редакции: «разумный покупатель не заплатит за объект недвижимости больше той денежной суммы, которая необходима для покупки аналогичного участка и строительства здания с эквивалентной полезностью без неоправданной задержки с учетом справедливой финансовой компенсации за время, потраченное на строительство». Противники учета прибыли предпринимателя считают, что такая формулировка позволяет рассматривать затратный подход к оценке как подход, отражающий интересы пользователя, создающего объект для себя («зачем ему тогда знать и учитывать прибыль предпринимателя?»).

Для начала обратим внимание на неприемлемость использования расчета рыночной стоимости как стоимости строительства объекта для собственного использования, т.к. в соответствии с определением понятия рыночной стоимости эта последняя является стоимостью в обмене - в гипотетической сделке, моделируемой оценщиком. Одновременно с этим отметим, что в формулировке принципа упоминается финансовая компенсация за время, потраченное на строительство, а эта компенсация должна рассчитываться с учетом стоимости денег во времени: на время строительства создатель объекта «замораживает» свои и заемные средства - вместо получения доходов от использования готового объекта, который он мог бы купить у девелопера. Т.е., и в этом случае должна проводиться капитализация всех издержек строительного проекта, которая также приведет к образованию суммы дохода на капитал (прибыли предпринимателя), определяемой в методом наращения (капитализации) издержек по норме отдачи на капитал.

Следует иметь в виду, что при строительстве объекта «для себя» в указанной норме отдачи на капитал должны быть представлены премии за все риски инвестора, за исключением риска низкой ликвидности сделки по продаже объекта (последнее исключение должно учитываться при оценке недвижимости в составе действующего предприятия методами затратного подхода). Однако, если создание объекта недвижимости имеет своей целью последующую сдачу его в аренду как финансового актива, то собственник созданного объекта и оценщик будут определять рыночную ставку арендной платы и стоимость реверсии по рыночной стоимости готового объекта, найденной методами затратного подхода с учетом всех рисков, включая риск низкой ликвидности, так что в этом наиболее общем случае прибыль предпринимателя будет рассчитываться аналогично .

Обратим внимание на специфику проблемы оценки (с использованием затратного подхода) объекта недвижимости, только что завершенного строительством в условиях кризиса: в этом случае вместе с издержками на приобретение земли и создание улучшений, а также с прибылью предпринимателя учитывается внешнее устаревание, связанное с падением спроса на недвижимость. Потери стоимости вследствие такого устаревания учитывается по уменьшению за время реализации проекта цен и ставок арендной платы для объектов того же типа, что и объект оценки. Напротив, при оценке нового объекта недвижимости на этапе роста рынка после завершения кризиса может оказаться необходимым учитывать внешнее обновление (увеличение стоимости объекта, завершенного строительством, вследствие отрицательного внешнего устаревания), обусловленное превышением спроса над предложением из-за инерционности возобновления девелоперских проектов, замороженных в период кризиса.

Таким образом, очевидно, что утверждение об отсутствии необходимости учета прибыли предпринимателя при расчете рыночной стоимости объекта в затратном подходе противоречит здравому смыслу и не может быть рекомендовано к использованию в практике оценки.

Литература

1. Коростелев С.П. , 2009.
2. Озеров Е.С. Экономический анализ и оценка недвижимости. СПб.: Изд. «МКС». 2007.
3. Озеров Е.С. , 2009.

Прибыль предпринимателя (ПП) – предпринимательский доход, представляющий собой вознаграждение инвестору за риск, связанный с реализацией строительного проекта. При реализации строительного проекта с самого его начала и до момента передачи прав, либо сдачи в аренду или иного его использования возникает большое количество рисков различных видов. К факторам риска относятся:

• Экономические и политические факторы;
• Социальные и региональные факторы;
• Предпринимательский фактор;
• Фактор условий строительства.

Чем больше суммарный уровень всех возникающих в процессе реализации проекта рисков, тем больше инвестор должен получить в качестве компенсации, прибыли. Прибыль предпринимателя в данном случае формируется, как и ставка дисконтирования, методом кумулятивного построения, формула расчета ПП представлена ниже:

ПП= Σ(R) + R безриск ,

• ПП – прибыль предпринимателя (инвестора) строительного проекта;
• Σ(R) - суммарный уровень рисков, возникающих в процессе реализации строительного проекта;
• R безрисковая – отчищенная от риска норма дохода (безрисковая ставка).

Факторы риска и суммарное значение рисков представлено в таблице:

Таблица. Расчет рисков.

№ п/п	Факторы риска \ ранг
	Экономические и политические факторы
	Общеэкономические тенденции
	Внешнеэкономическая деятельность
	Инфляция
	Инвестиции
	Доходы и сбережения населения
	Система налогообложения
	Угроза передела собственности
	Внутриполитическая стабильность
	Внешнеполитическая деятельность
	Угроза террористических актов
Количество наблюдений
Сумма произведений
Количество факторов
Взвешенное значение
	Социальные и региональные факторы
	Социальная стабильность в стране
	Социальная обеспеченность граждан
	Тенденции развития экономики в регионе
	Социальная стабильность в регионе
Количество наблюдений
Количество наблюдений * ранг фактора
Сумма произведений
Количество факторов
Взвешенное значение
	Предпринимательский фактор
	Ликвидность актива
	Уровень конкуренции в отрасли
	Инвестиционная привлекательность района
	Тенденции развития отрасли
Количество наблюдений
Количество наблюдений * ранг фактора
Сумма произведений
Количество факторов
Взвешенное значение
	Фактор условий строительства
	Сейсмичность района
	Затопляемость, смерчи и прочие
	Климатические условия района строительства
	Наличие сырьевых ресурсов в районе строительства
	Уровень развития отрасли строительных материалов
	Наличие трудовых ресурсов
	Наличие высококвалифицированного персонала в регионе
	Геологические особенности строительной площадки
Количество наблюдений
Количество наблюдений * ранг фактора
Сумма произведений
Количество факторов
Взвешенное значение
Суммарный уровень риска

Наиболее распространенным и адекватным выбором безрисковой ставки доходности является годовая доходность к погашению государственных ценных бумаг. Именно они являются высоколиквидными, а уровень риска инвестирования по ним приближается к нулю. Однако наличие целого ряд государственных ценных бумаг ставит оценщика перед выбором среди этих бумаг, поскольку государственные ценные бумаги имеют различные сроки погашения, а также различные текущие значения доходности к погашению.

При выборе безрисковой ставки доходности принимались во внимание следующие аргументы:

• при прочих равных условиях, чем более длительный срок погашения имеет ценная бумага, тем ниже волатильность ее доходности;
• для обеспечения постоянной величины ставки дисконтирования на протяжении всего горизонта прогноза преимущество имеет выбор той ценной бумаги, срок погашения которой совпадает или дольше горизонта прогноза;
• ценная бумага должна быть номинирована в рублях.

Наиболее подходящей государственной ценной бумагой является облигация федерального займа 27-й серии, т.е. ОФЗ с амортизацией долга со сроком обращения с 2004 г. по 2009 г. включительно.

Таблица 16. Расчет безрисковой ставки доходности.

Информация о ценной бумаге
Наименование
	Минфин России
Код ценной бумаги
Номер государственной регистрации
Дата размещения
Дата погашения
Объявленный объем, шт.
Размещенный объем, шт.
Номинальная стоимость
	Торгуется
Доходность по средневзвешенной цене, % годовых
Изменение к доходности по средневзвешенной цене пред. торгового дня, % годовых
Доходность по цене последней сделки, % годовых
Объем торгов, руб. (с начала года)

Таким образом, величина безрисковой ставки доходности, как базового элемента для расчета ставки дисконтирования кумулятивным построением, принимается равной 6,12 % .

Данные сайта http://www.micex.ru

В данном случае значение прибыли предпринимателя равно.....

Аналитическая статья официального клуба РОО www.appraiser.ru

почетный член РОО,

проф., д. т.н.

О прибыли предпринимателя в затратном подходе к оценке недвижимости .

В последнее время появляются публикации, предлагающие отказаться от учета прибыли предпринимателя в затратном подходе к оценке недвижимости. В работе высказывается предположение о том, что («ошибочное») предложение о необходимости учета этой прибыли и о схеме расчета ее величины базируется на аксиоме теории оценки, следующей из («не реализующегося на практике») предположения о возможности равновесия спроса и предложения на рынке недвижимости. Дополнительные аргументы в пользу обоснования указанной аксиомы представлены в , ниже обсуждается проблема необходимости учета прибыли предпринимателя – вне зависимости от признания обоснованности упомянутой аксиомы.

В самом начале обсуждения обратим внимание на классическое, пришедшее к нам из-за рубежа определение понятия девелопера, который, являясь автором идеи проекта, обеспечивает:

Приобретение права застройки земельного участка (права собственности или права заключения договора аренды),

Организацию проектирования, финансирования (с использованием собственных и заемных средств) и создания (с привлечением подрядчиков) на этом участке улучшений (зданий, сооружений, коммуникаций, насаждений),

Оформление прав на эти улучшения (в дополнение к оформленному ранее праву собственности на землю или праву аренды земли),

Организацию продажи созданного объекта недвижимости .

Нетрудно представить себе ситуацию, в которой девелопер просит оценщика определить рыночную стоимость объекта, только что завершенного строительством и предназначенного для продажи. Любой практикующий оценщик в этом случае учтет, что девелоперский проект должен обеспечивать не только возврат капитала (издержки, понесенные в процессе реализации проекта), но и доход на капитал, называемый прибылью предпринимателя (иначе девелоперу не было бы смысла ввязываться в рискованный проект, выгоднее было бы положить деньги на депозит или приобрести безрисковые финансовые инструменты).

При этом величина прибыли предпринимателя не должна зависеть от действительного набора участников проекта: вместо одного девелопера проект могут затеять и реализовать инвестор (заказчик), менеджер проекта, подрядчик, поставщик материалов, консультанты и брокеры – все при участии кредитной организации. При этом вознаграждение компании, управляющей проектом, выплаты подрядной организации, а также платежи поставщикам материалов, консультантам и брокерам, выплата основного тела кредита будут обеспечиваться средствами из состава сумм, предназначенных для возврата капитала, в то время как в составе прибыли предпринимателя должны быть представлены проценты по кредиту и доход на весь собственный капитал, инвестированный в проект.

Если заказчик просит оценщика определить рыночную стоимость объекта, который после создания уже использовался его собственником с получением доходов, то практикующий оценщик дополнительно учтет потери стоимости, связанные с износом и устареванием: эти потери вычитаются из суммы затрат на реализацию проекта и прибыли, найденной капитализацией издержек за период (перед датой оценки), теоретически необходимый для создания объекта оценки как нового (см. , стр. 305-306).

Из сказанного выше следует, что прибылью предпринимателя в затратном подходе к оценке недвижимости называется доход на весь капитал, вложенный в девелоперский проект. Размер вложенного (инвестированного) капитала определяется суммой всех издержек, связанных с реализацией проекта (включая маркетинговую подготовку объекта к продаже), а доход на этот капитал (упомянутая прибыль предпринимателя) определяется путем вычитания указанной выше суммы всех издержек, понесенных девелопером, из будущей стоимости этих издержек, полученной процедурой их наращения (капитализации) с использованием рыночно обоснованной общей нормы отдачи на капитал, вложенный в создание объекта.

Укажем, что упомянутая будущая стоимость издержек представляет собою рыночную стоимость объекта, только что завершенного строительством. На базе этой стоимости формируется цена предложения объекта к продаже или к внесению объекта в уставный капитал какой-либо компании, а также цена предложения по рыночной арендной плате (предложение по ставке арендной платы) - при сдаче в аренду объекта оценки как финансового актива в вещной форме.

Заметим, что отрицание необходимости учета прибыли предпринимателя в затратном подходе нередко обосновывается ссылкой на принцип замещения, считающийся основополагающим принципом затратного подхода в редакции: «разумный покупатель не заплатит за объект недвижимости больше той денежной суммы, которая необходима для покупки аналогичного участка и строительства здания с эквивалентной полезностью без неоправданной задержки с учетом справедливой финансовой компенсации за время, потраченное на строительство». Противники учета прибыли предпринимателя считают, что такая формулировка позволяет рассматривать затратный подход к оценке как подход, отражающий интересы пользователя, создающего объект для себя («зачем ему тогда знать и учитывать прибыль предпринимателя?»).

Для начала обратим внимание на неприемлемость использования расчета рыночной стоимости как стоимости строительства объекта для собственного использования, т. к. в соответствии с определением понятия рыночной стоимости эта последняя является стоимостью в обмене - в гипотетической сделке, моделируемой оценщиком. Одновременно с этим отметим, что в формулировке принципа упоминается финансовая компенсация за время, потраченное на строительство, а эта компенсация должна рассчитываться с учетом стоимости денег во времени: на время строительства создатель объекта «замораживает» свои и заемные средства – вместо получения доходов от использования готового объекта, который он мог бы купить у девелопера. Т. е., и в этом случае должна проводиться капитализация всех издержек строительного проекта, которая также приведет к образованию суммы дохода на капитал (прибыли предпринимателя), определяемой в методом наращения (капитализации) издержек по норме отдачи на капитал.

Следует иметь в виду, что при строительстве объекта «для себя» в указанной норме отдачи на капитал должны быть представлены премии за все риски инвестора, за исключением риска низкой ликвидности сделки по продаже объекта (последнее исключение должно учитываться при оценке недвижимости в составе действующего предприятия методами затратного подхода). Однако, если создание объекта недвижимости имеет своей целью последующую сдачу его в аренду как финансового актива, то собственник созданного объекта и оценщик будут определять рыночную ставку арендной платы и стоимость реверсии по рыночной стоимости готового объекта, найденной методами затратного подхода с учетом всех рисков, включая риск низкой ликвидности, так что в этом наиболее общем случае прибыль предпринимателя будет рассчитываться аналогично .

Обратим внимание на специфику проблемы оценки (с использованием затратного подхода) объекта недвижимости, только что завершенного строительством в условиях кризиса: в этом случае вместе с издержками на приобретение земли и создание улучшений, а также с прибылью предпринимателя учитывается внешнее устаревание, связанное с падением спроса на недвижимость. Потери стоимости вследствие такого устаревания учитывается по уменьшению за время реализации проекта цен и ставок арендной платы для объектов того же типа, что и объект оценки. Напротив, при оценке нового объекта недвижимости на этапе роста рынка после завершения кризиса может оказаться необходимым учитывать внешнее обновление (увеличение стоимости объекта, завершенного строительством, вследствие отрицательного внешнего устаревания), обусловленное превышением спроса над предложением из-за инерционности возобновления девелоперских проектов, замороженных в период кризиса.

Таким образом, очевидно, что утверждение об отсутствии необходимости учета прибыли предпринимателя при расчете рыночной стоимости объекта в затратном подходе противоречит здравому смыслу и не может быть рекомендовано к использованию в практике оценки.

Литература

1. О «прибыли предпринимателя» в затратном подходе.2009. http://www. *****/UserFiles/File/Guidance_materials/korostelev_zatr_podhod. doc.

2. Озеров анализ и оценка недвижимости. СПб.: Изд. «МКС». 2007.

3. Об аксиоме теории оценки. 2009. (http://www. *****/rclub/research/aksioma. pdf).

Прибыль предпринимателя отражает затраты на управление и организацию строительства, общий надзор и связанный с этим риск.

Прибыль предпринимателя определяется аналитическим методом, предложенным сотрудниками Петербургского технического университета (СпБГТУ) - к.т.н., доцентом Д.Д. Кузнецовым и д.т.н., профессором Е.С.Озеровым.

Расчет прибыли предпринимателя основан на предположении, что инвестировать средства в новое строительство имеет смысл лишь в том случае, если прибыль от строительства нового проекта будет не меньше, чем прибыль от альтернативного проекта, имеющего тот же уровень риска и ту же продолжительность, что и новое строительство.

Величина прибыли предпринимателя определяется по формуле:

Где N - нормативный срок строительства в годах ;

C 0 - доля авансового платежа в общей сумме платежей, принята исходя из предположения, что инвестор первоначально авансирует 20% от общей стоимости объекта;

y а - годовая норма отдачи на вложенный капитал (соответствует расчетному коэффициенту капитализации для аналогичных объектов, учитывая типичные риски и срок возврата капитала)

n* – период реализации проекта;

k – коэффициент альтернативных вложений, при реализации объекта в течение n* лет, определяется по формуле:

, (50)

Расчет прибыли предпринимателя сведен в таблицу 14

Таблица 14

Расчет прибыли предпринимателя
Наименование показателя	Обозначение	Значение
Нормативный срок строительства, в месяцах
Нормативный срок строительства, в годах
Коэффициент альтернативных вложений
Доля авансового платежа в общей сумме платежей
Годовая норма отдачи на вложенный капитал
Величина прибыли предпринимателя

3.3.3. Расчет стоимости возведения аналогичного объекта

В связи с отсутствием данных о стоимости строительства точной копии оцениваемою объекта в текущих ценах на действительную дату оценки, целесообразно применить стоимость замещения.

В оценочной практике для расчета восстановительной стоимости объекта недвижимости в основном используется индексный метод расчета. Он заключается в определении полной восстановительной стоимости, путем умножения базовой стоимости, обозначенной в сметной документации по оцениваемому объекту на индекс пересчета стоимости к уровню текущих цен .

Определение затрат на создание объекта недвижимости, аналогичного оцениваемому, осуществляется по следующей формуле:

С = (B 2001 · J 2001-2014) (51)

Где B 2001 – общая стоимость строительства в ценах 2001 года, вышеуказанного здания, согласно укрупненным показателям стоимости строительства;

J 2001-2014 – 5,43 без учета НДС - индекс перехода уровня цен от ТЕР 2001 года к уровню цен 2014 г. по видам строительства Российской Федерации, согласно ;

3.3.4. Расчет износа здания

В теории затратного подхода к оценке стоимости недвижимости накопленный износ трактуется как общая потеря объектом оценки рыночной стоимости, обусловленная физическим износом, а также функциональным и внешним устареванием. В данном дипломном проекте используется метод оценки накопленного износа по его составляющим (метод разбивки).

Износ - это потеря стоимости из-за ухудшения физического состояния объекта и/или его морального устаревания. Накопленный износ определяется как разница между текущей стоимостью восстановления (замещения) и реальной рыночной стоимостью объекта на дату оценки.

Расчет физического износа

Расчет физического износа осуществлялся методом экспертизы состояния согласно . Согласно данному методу определялся физический износ каждого конструктивного элемента здания. Общий физический износ определяется по формуле:

, (52)

Где F ф - физический износ здания, %;

F i - физический износ i-го конструктивного элемента здания, %;

L i - коэффициент, соответствующий доле восстановительной стоимости

i - го конструктивного элемента в общей восстановительной стоимости здания;

n - количество конструктивных элементов в здании.

Восстановительная стоимость принимается в расчетах за 100%.

Таблица 15

Описание конструктивных элементов здания и определение износа

	Название конструктивных элементов	Описание конструк-тивных элементов	состояние	Удельный вес по таблице	Поправка к удельному весу, %	Удельный вес КЭ с поправками		% износа к стр. гр. 7 х гр,8 / 100
	Фундаменты	Монолитная железобетонная плита
		Железобетонные сборные	Нормативное
	а)стены наружные внутренние б) перегородки	Кирпичные, газобетонные блоки	Норамтивное
	Перекрытие и покрытие	Сборные железобетонные	Норамтивное
		Совмешенная, ж/б плита, рулонное покрытие	Трещины в кровельном ковре вследствие отсутствия деформационных швов
		Бетонные, линолеум	Вздутие, возникшее из-за недостаточного уплотнения
	Оконные и дверные проемы	ПФХ профили на окнах и дверях	Норамтивное
	Отделочные работы	Краска, обои	Норамтивное
	Санитарно- и электротехн. Устройства	Отопление, электрич.	Норамтивное
		Отмостка	Норамтивное

Значение износа округляется до целого числа. Таким образом, физический износ составляет 13 %.

Расчет физического износа сведен в таблицу 16.

Таблица 16

Расчет физического износа в ценах 2014 года

	Конструктивные элементы	Удельный вес	Стоимость работ в ценах 2014 года, тыс. руб	Износ конструктивных элементов, %	Износ конструктивных элементов. тыс. руб
	Фундаменты
	Стены, перегородки
	Перекрытие, покрытие
	Отделочные работы
	Санитарно- и электротехн. устройства

По итогам можно сделать вывод, что функциональный износ здания составил 17898 тыс. руб. Это вызвано сроком службы здания, та как оно было построено в 2007 году и его износ на 2014 г в соответствии с расчетами составляет 13%.

Чтобы учесть в стоимости недвижимости предполагаемый доход от ее продажи и отразить совокупные риски застройщика (инвестора), к величине затрат на строительство должна быть добавлена некоторая величина, отражающая типичную (нормальную) предполагаемую прибыль застройщика. Размер ее выражается в деньгах или в процентах от затрат на создание этих улучшений и фигурирует как составная часть стоимости восстановления или замещения улучшений.

В величине предпринимательской прибыли должна учитываться безрисковая ставка дохода а также риск, связанный с реализацией этого вида недвижимости на рынке. Получить рыночные данные о прибыли затруднительно, так как они чаще всего охраняются в качестве коммерческой тайны. Значения в интервале 10-30%, принимаемые обычно на основании интервью с предпринимателями, никак не обосновываются. В частности, оценщики не обращают внимания на то, что эта прибыль зависит от объемов и сроков строительства, от того, разделены ли функции инвестора (заказчика) и строителя (подрядчика), от других факторов.

Таким образом, определение величины прибыли предпринимателя в рамках затратного метода оценки недвижимости остается одной из актуальных проблем оценки. Некоторые современные подходы к оценке прибыли предпринимателя основываются на принципе альтернативности инвестиций: инвестировать средства в новое строительство имеет смысл лишь в том случае, если прибыль от строительного проекта будет не меньше, чем прибыль от альтернативного проекта, имеющего тот же уровень риска и ту же продолжительность, что и новое строительство.

1. Расчет прибыли предпринимателя методом невозмещенных инвестиций.
Экономический смысл невозмещенных инвестиций базируется на понятии «вмененные издержки» или «упущенная выгода от временного замораживания капитала». Капитал в денежной или материальной форме обязан «работать» или приносить доход. Если капитал временно по объективным причинам не приносит доход, его собственник несет убытки, эквивалентные проценту на этот капитал. По истечении этого времени разумно предположить, что собственник оценит свой капитал с учетом недополученных на него процентов.

Таким образом, невозмещенные инвестиции V - это будущая стоимость потока капиталовложений (расходов) на создание объекта как источника доходов или, что то же самое, аккумулированная к дате эксплуатации доходного актива по некоторой норме процента сумма затрат на его создание.

Величина невозмещенных инвестиций определяется по формуле

В свою очередь прибыль предпринимателя (ПП) можно выразить формулой

Таким образом, прибыль предпринимателя равна величине в
мененных издержек или разности невозмещенных инвестиций и прямой суммы затрат на создание объекта недвижимости.
Общая стоимость затрат на строительство (стоимость строительства) здания (до расчета прибыли предпринимателя) составляет 376 188 000 руб.

Типичное время строительства такого объекта определено в восемь кварталов. Результаты расчета прибыли предпринимателя, используемой при оценке здания, приведены в таблице.
2. Методика оценки прибыли предпринимателя на основе анализа моделей поведения потенциального инвестора.

Сделаем следующие допущения:
1. Стоимость объекта недвижимости, определенная на основе затратного подхода, равна его рыночной стоимости.

2. Предполагается, что во всех рассматриваемых проектах операции купли-продажи объекта недвижимости совершаются по рыночной стоимости.
Предполагается, что инвестор в момент принятия решения о покупке или строительстве объекта располагает всей необходимой суммой для покупки объекта по цене, равной рыночной стоимости (Варианты, предусматривающие возможность приобретения объекта с использованием кредитных ресурсов, не рассматриваются, так как для большинства объектов и инвесторов пока не являются типичными. Тем не менее предлагаемую далее табл. 11.13 легко распространить и на этот случай, введя некоторые дополнительные параметры, главным из которых является рыночная ставка по кредиту).

При этом полагается, что инвестор рассчитывает инвестировать ВСЮ имеющуюся сумму. В этом случае при выборе варианта, предполагающего поэтапное внесение инвестиций (например, при строительстве объекта), разумный инвестор захочет, чтобы временно незадействованные средства также приносили доход.

В том случае, если величина средств, которые инвестор может и хочет инвестировать, значительно превышает стоимость объекта, он с большой долей вероятности сможет вложить временно свободные средства в аналогичный проект с той же нормой доходности.

Если же начальная сумма средств сравнима с рыночной стоимостью объекта, то инвестировать временно незадействованные средства в проект с той же доходностью, что и у строительного проекта, да еще на короткий срок, будет достаточно затруднительно. Вероятнее всего, удастся разместить средства на депозит, периодически снимая с него суммы, необходимые для оплаты очередного строительного этапа. При этом ставка по депозиту в общем случае будет отличаться от нормы отдачи для строительного проекта.

При расчете инвестиционной стоимости, инвестиционном консультировании можно на основе информации о конкретном инвесторе выбрать значения норм отдачи для строительного проекта и для средств, размещаемых дополнительно. При определении рыночной стоимости следует руководствоваться типичными возможностями инвестора. Как уже отмечалось, указанный алгоритм реализуется в виде расчетной таблицы в среде Excel.

Комментарии к расчетной таблице. Расчетная таблица состоит из трех частей. Первая содержит исходные данные и предположения, здесь же приведены результаты расчета. Вторая и третья части содержат расчеты эффективности различных моделей поведения инвестора.
Для удобства описания таблицы ее строки нумеруются. Рассмотрим порядок формирования таблицы на конкретном примере.

Исходные данные и сведение результатов. Значения в строках 1 и 2 были выбраны произвольно. При необходимости таблица легко адаптируется для расчета прибыли предпринимателя, соответствующей проекту любой длительности и с любым числом платежных периодов в году.

Стоимости строительства и земельного участка (строки 3 и 4), а также распределение затрат на строительство по платежным периодам (строка 5) должны быть известны до начала расчета. Так как прибыль предпринимателя определяется в процентах от величины инвестиций, можно задавать в строках 3 и 4 не конкретные значения, а соотношение стоимостей земли и здания. В первой ячейке строки 5 оценщик может указать размер авансового платежа.

В строке 6 оценщик имеет возможность отразить свои представления об изменении стоимости оцениваемого объекта за период, соответствующий продолжительности строительства.
При этом предлагаемая методика расчета позволяет не учитывать физический износ объекта, накопленный за этот период. Таким образом, значение в строке 6 отражает главным образом прогнозируемое изменение уровня цен на рынке.
В рассматриваемом примере считается, что стоимость объекта не изменится.

В строках 9-11 задаются значения ставки по депозиту, нормы отдачи для строительного проекта и ставки дисконта для потока доходов от эксплуатации объекта. В общем случае они должны быть разными.
Предлагаемая таблица не предполагает изменения ставок за время осуществления проекта, хотя при необходимости может быть доработана соответствующим образом.

В строке 14 перед проведением расчета нужно задать начальные значения ставки прибыли предпринимателя для двух вариантов расчета. Можно задать нулевые значения. В предлагаемом примере для наглядности использовалась ставка 5%.

После проведения вычислений с использованием функции «Подбор параметра» в строке 14 появляются расчетные значения ставок прибыли предпринимателя для двух вариантов расчета.
В строке 15 отражаются значения рыночной стоимости объекта, которая рассчитывается как: (строка 3 + строка 4) х (1 + строка 14).

Раздел «Сведение результатов» позволяет оценщику путем расстановки весовых коэффициентов выразить свое отношение к достоверности результатов, полученных на основе двух вариантов расчета.

Первый способ расчета. Этот способ расчета основан на следующем утверждении: чтобы имело смысл инвестировать в строительный проект, показатель NPV такого проекта должен быть положительным.

В строке 23 показана первоначальная сумма средств у инвестора, которая принята равной рыночной стоимости объекта (строка 15).

В строке 24 указаны суммы инвестиций в строительство в соответствии с определенным выше графиком. Затраты на приобретение земельного участка и авансовый платеж за строительство производятся в начальный момент (нулевой период в таблице).

Как уже отмечалось, предполагается, что временно не задействованные средства инвестор разместит на депозит. В строке 25 отражено изменение величины средств на депозите, которые, с одной стороны, уменьшаются в связи с необходимостью оплачивать очередной строительный этап, а с другой - несколько увеличиваются благодаря накапливающимся процентам по депозиту. Предполагается, что проценты (строка 26) выплачиваются в конце каждого периода.

Активы инвестора по окончании строительства складываются из построенного объекта недвижимости и оставшейся суммы средств на депозите.

Рыночная стоимость объекта в конце строительства рассчитывается по формуле: строка 29 = строка 23 х (1 + строка 6).

Зная стоимость активов в конце проекта, можно найти их текущую стоимость. Ставки дисконта в этой операции для разных активов используются разные и отражают риски, сопряженные с созданием актива. Соответствующие значения текущих стоимостей приведены в строках 33 и 34.

Суммарная текущая стоимость активов (строка 32) представляет собой сумму строк 33 и 34.
Чистая текущая стоимость проекта (строка 35) есть разность текущей стоимости будущих активов (строка 32) и величины первоначальных инвестиций (строка 23).

Тот факт, что NPVполучилась отрицательной (-116), говорит о том, что прибыль предпринимателя в размере 5% от суммы инвестиций не может заинтересовать инвестора.

Использование функции Excel «Подбор параметра» позволяет подобрать значение прибыли предпринимателя (в строке 14), при котором NPV (строка 35) становится равным нулю.

При заданных исходных значениях прибыль предпринимателя составила 19,8% от суммы инвестиций.

Второй способ расчета. В эgтом случае исходим из того, что инвестор обычно стоит перед выбором: приобрести «готовый» объект недвижимости или инвестировать средства в строительство нового объекта, обладающего равнозначной полезностью.

Благоразумный инвестор предпочтет из двух альтернативных проектов тот, у которого показатель NPV больше. При этом предполагается, что величины инвестиций в проекты одинаковы, проекты имеют равную длительность, а различия в рисках компенсируются разными ставками дисконта при расчете NPV для каждого проекта.
Определим величину прибыли предпринимателя из предположения о равенстве NPV для строительного и альтернативного проектов.

Текущая стоимость активов для варианта, связанного со строительством объекта, определяется так же, как и в предыдущем способе.

В варианте приобретения и сдачи в аренду годовой чистый операционный доход от эксплуатации (строка 52) рассчитывается как произведение рыночной стоимости объекта (строка 49) и ставки дисконта для потока доходов от сдачи в аренду (строка 11).

Предполагается, что платежи поступают в конце каждого периода (однако при необходимости таблицу легко адаптировать к любой системе оплаты) (табл. 11.15).

Следует отметить, что при расчете чистого операционного дохода в числе расходов был учтен резерв на замещение. В конце срока проекта предполагается расходование резерва на замещение для восстановления объекта до первоначального состояния. Это позволяет пренебречь увеличением физического износа для целей настоящего расчета.
В связи с этим рыночная стоимость объекта в конце проекта может быть рассчитана по формуле: строка 53 = строка 49 х (1 + строка 6).

Предполагается, что появляющиеся средства, равные чистому операционному доходу за каждый период, инвестор будет немедленно размещать на депозит (строка 54).

Стоимость активов инвестора в конце срока рассматриваемого проекта (строка 57) складывается из стоимости объекта недвижимости (строка 53) и суммы средств на депозите (строка 55).
Сумма средств на депозите в конце срока (строка 55) представляет собой будущую стоимость аннуитета, рассчитанную по ставке, указанной в строке 9.

Текущая стоимость активов (строка 61) определяется с использованием ставки дисконта, заданной в строке 11.

Разность значений текущих стоимостей по двум вариантам указана в строке 62. При этом строка 62 = строка 46 — строка 61.
Использование функции Excel «Подбор параметра» позволяет подобрать значение прибыли предпринимателя (в строке 14), при котором значение в строке 62 становится равным нулю.

Так как разность NPV для двух проектов получилась отрицательной (= -113), можно утверждать, что заложенная в расчетах прибыль предпринимателя в размере 5% недостаточна.

При заданных исходных значениях прибыли предпринимателя (по 2-му способу) составила 19,3% от суммы инвестиций.

Анализ результатов. Два использованных способа расчета в общем случае дают различающиеся значения предпринимательской прибыли. С точки зрения теории ее нужно принять равной большему из полученных результатов. Но если нет уверенности в точности исходных данных, при формировании окончательного значения предпринимательской прибыли можно использовать результирующие значения обоих способов, назначив им соответствующие веса.

Можно также рассмотреть несколько вариантов набора исходных данных и взять их средневзвешенное значение.
Полученная ставка предпринимательской прибыли, равная в приведенном примере 19,6%, рассчитывается как будущая стоимость (FV) потока инвестиций в строительство с использованием нормы отдачи для строительного проекта (в данном примере Кстр = 25% (строка 10 таблицы). Прибыль предпринимателя, определенная таким образом, указана под строкой 22 и составляет 15,3%.

Следует отметить, что если в этом методе задать одинаковые нормы отдачи для строительного проекта, депозита и проекта, связанного с приобретением готовой недвижимости, то результаты расчета полностью совпадут с результатом использования аналитического метода (КузнецовДД., Озеров Е. С. Аналитический метод определения величины прибыли предпринимателя в затратном методе оценки недвижимости // Вопросы оценки. 1998. № 4)., имеющего большее количество ограничений и представляющего, таким образом, частный случай изложенного.
Отдельного анализа заслуживают результаты, полученные на основе предположения о том, что стоимость оцениваемого объекта изменится за период, соответствующий продолжительности строительства.
В таблицах 11.16-11.17 ниже представлены результаты расчета для случаев, когда стоимость объекта уменьшается/увеличивается на 10%.

Из таблиц видно, что на результаты, полученные вторым способом, изменение стоимости практически не оказывает влияния, результаты же первого способа меняются очень существенно. Впрочем, это достаточно очевидно. Если инвестор прогнозирует получить дополнительную прибыль от подъема цен на рынке, он может удовлетвориться меньшей предпринимательской прибылью. И наоборот, прогнозируемые убытки от падения цен заставляют инвестора закладывать в расчеты больший предпринимательский доход.

В таких случаях следует придавать больший вес большему результату.

Если оценщик заранее знает величину предпринимательской прибыли, то с помощью предлагаемой таблицы может легко определить какой-нибудь другой расчетный параметр, например норму отдачи для строительного проекта.
Так, если в предложенном примере принять предпринимательской прибыль равной 12%, соответствующая норма отдачи для строительного проекта будет равна 18%.

Рассмотренная методика и ее компьютерная реализация позволяют придать расчету прибыли предпринимателя в оценке недвижимости затратным подходом

Анализ проведенных расчетов позволяет сделать следующие выводы:
1. Прибыль предпринимателя в рамках затратного метода может быть оценена исходя из возможности альтернативного размещения капитала, необходимого для приобретения участка земли, осуществления строительства и продажи (ввода в доходную эксплуатацию) объекта.

2. При использовании предложенной методики предпринимательская прибыль оказывается чувствительна в первую очередь к таким параметрам, как норма отдачи по альтернативному проекту, продолжительность строительства и отношение стоимости участка и авансового платежа к полной сумме издержек по проекту.
3. Существенно влияет на величину прибыли предпринимателя изменение нормы отдачи по альтернативному проекту за время строительства. В то же время неравномерность распределения издержек во времени оказывает слабое влияние на величину этой прибыли.

4. При прогнозировании сроков строительства можно ориентироваться на нормативные документы (СНИП 1.04.03-85 Нормы продолжительности строительства и заделка в строительстве предприятий, заданий и сооружений. М. Стройиздат 1986) или учитывать практику строительства аналогичных объектов.

5. Если нарастание издержек во времени носит нелинейный характер, что характерно для сложных комплексов, норма отдачи по альтернативному проекту изменяется во времени и (или) сложными оказываются схемы продажи построенного объекта, целесообразно прибыль предпринимателя находить расчетом с использованием электронных таблиц.